Една от големите изненади на 2023 г. беше възраждането на акциите за растежа (growth stocks) в САЩ. Технологичният индекс S&P 500 Growth Index изпревари съответния си Value Index със 7,82 процентни пункта миналата година, включително дивиденти, след като изостана лошо през 2022 г. Това не трябва да се случва по време на скок на лихвените проценти.
Поне не според популярната теория, че повишаващите се лихви са лоши за акциите - и особено лоши за акциите с растеж. Идеята е, че цените на акциите отразяват настоящата стойност на бъдещите печалби, изчисление, което разчита отчасти на лихвените проценти, за да намали бъдещите печалби към настоящето. Както върви математиката, колкото по-висок е лихвеният процент, толкова по-ниска е настоящата стойност на бъдещите приходи и обратното.
Ако това е вярно, тогава акциите на растежа могат да загубят повече от по-високи проценти, отколкото тези на стойността (value stocks), тъй като по-голяма част от печалбите им се очаква в бъдеще. Нещата се развиха много по-различно през миналата година, което повдига въпроса: Беше ли изпреварването на растежа в лицето на повишаващите се лихви изключение от иначе надеждно правило?
Това е навременен въпрос, тъй като масово се очаква лихвените проценти да намалеят тази година, което на теория сочи друга печеливша година за растеж спрямо стойността.
За да разбера, разгледах как се представят акциите на растежа и стойността по време на предишни цикли на лихвените проценти. По-конкретно, разгледах редуващи се пикове и спадове в лихвения процент на федералните фондове назад до 1954 г. Преброих 12 периода на покачване на лихвите, включително този, на който току-що станахме свидетели, и 11 периода на спад на лихвите. Въпреки че процентът на федералните фондове не диктува непременно по-дългосрочните лихвени проценти, които обикновено се използват за намаление на печалбите, те са били силно свързани исторически.
Теорията изглежда е оправдана в периоди на покачване на лихвите. Сравнявам общата възвръщаемост на най-евтините 30% от акциите в САЩ, сортирани по съотношение price-to-book и претеглени еднакво, с най-скъпите 30%. Стойността изпревари растежа в 10 от 12-те периода на покачване на лихвите. Двете изключения бяха в края на 2010 г., когато бичият пазар на технологични акции повиши ръста до предишната стойност въпреки покачващите се лихви, и отново, след като Федералният резерв започна да повишава лихвите през март 2022 г.
Но ако теорията е вярна, обратното също трябва да е вярно - тоест растежът трябва да спечели, когато лихвите падат - и тук аргументът се разпада.
Учудващо, стойността изпревари растежа в девет от 11 периода на спад на лихвите. Двете изключения бяха 20-месечен период, започнал в края на 1959 г., и многогодишен период на спад и устойчиви ниски нива, който последва финансовата криза от 2008 г. и съвпадна с ралито на технологичните акции през 2010 г., което споменах по-рано.
С други думи, промените в лихвените проценти изглежда не обясняват растежа и относителното представяне на стойността. По-доброто обяснение е и по-просто: Стойността печели през повечето време, независимо от посоката на курсовете. Наистина стойността спечели в 19 от 23 периода, които разгледах, или 83% от времето.
Това не е случайно - съвпада с историческия процент на печалба на стойността за сравними периоди на набиране. Средният период на покачване и спадане на лихвите в данните, които разгледах, беше 37 месеца или малко над три години. От 1926 г., най-дългият наличен запис, стойността е надминавала растежа в 83% от времето през непрекъснати тригодишни периоди, съответствайки на процента на печалби през редуващи се периоди на покачване и спадане на лихвите до 1954 г.
Не е напълно ясно защо стойността е толкова доминираща, но вероятно е свързано с факта, че акциите на стойността са по-променливи и по-скучни от акциите на растежа, което вреди на тяхната привлекателност. Повечето хора предпочитат да притежават Nvidia Corp. и Tesla Inc., отколкото JPMorgan Chase & Co. и Walmart Inc., например.
Този приглушен интерес към стойностните акции обаче е голямо предимство. Възвръщаемостта на акциите по същество идва от три източника: дивидентна доходност, ръст на печалбите и промяна в оценката. По дефиниция акциите на стойността имат по-ниски оценки и по-високи доходи от дивиденти, така че имат вградено предимство спрямо растежа в два от трите фактора за възвръщаемост. В исторически план растежът не е довел до достатъчно нарастване на печалбите, за да се преодолеят предимствата на стойността, до голяма степен защото много компании в растеж никога не изпълняват обещанията си.
Инвеститорите на определена възраст ще си спомнят, че за всяка Microsoft Corp. и Alphabet Inc. имаше поне толкова Pets.com и WorldCom. Днес изборът е между, да речем, Tesla, която не плаща дивиденти и търгува със зашеметяващите 80 пъти печалби, и Johnson & Johnson, които плащат 3% дивидент за по-разумни 15 пъти печалби. За да спечели Tesla, тя ще трябва да постигне грандиозен ръст на приходите. И може би ще го направи, но акциите на растеж като цяло рядко произвеждат достатъчно от него, за да изпреварят стойността.
Това не означава, че акциите на растеж няма да имат още една страхотна година през 2024 г. - всичко може да се случи за една година. Но ако го направят, това вероятно няма да има много общо с лихвените проценти.
Нир Кайсар е колумнист на Bloomberg Opinion, който отразява пазарите. Той е основател на Unison Advisors, фирма за управление на активи.