Какво научих, докато гледах как Пауъл и Федералният резерв се борят с инфлацията

Преди около 19 месеца започнах да пиша колона за американските пазари точно когато инфлацията достигна най-високото си ниво от 40 години. Работех във финансови медии от Голямата рецесия (включително години в икономически нестабилна Латинска Америка), но никога не бях обмислял сериозно заплахата от толкова висока инфлация в САЩ. Като много хора, лично аз смятах, че инфлацията е била изкоренена в САЩ преди десетилетия.

Естествено, направих грешки в ранните си колони (прекалявам с паралелите със 70-те години на миналия век, например, и преувеличавам заплахата от „спирала на заплатите и цените“). Но бих искал да мисля, че съм научил няколко неща за централното банкиране на 21-ви век и инфлацията по пътя.

Ето груб списък с моите основни изводи досега:

Реалният свят е твърде сложен за моделиране

Голяма част от дебатите около инфлацията обикновено се фокусират върху променливи като силата на пазара на труда (анализ на кривата на Филипс), размера на бюджета (фискалната теория за нивото на цените) или дори — в някои ъгли на социалните медии — нарастването на паричното предлагане (количествената теория на парите). Всички тези променливи имат значение, разбира се, но мога да кажа доста уверено, че нито една от тях не е била движещата сила зад най-скорошния пристъп на инфлация – това беше глобалната пандемия. След това Русия нахлу в Украйна и това изостри проблема.

През цялата история болестите и войните са катализирали епизоди на инфлация чрез ограничаване на доставките на ключови стоки и често чрез увеличаване на държавните разходи. Инфлационните страхове в миналото бяха свързани с Първата световна война и грипната епидемия от 1918 г. (инфлация от 1915-1920 г.); Втората световна война (40-те години); арабското петролно ембарго (1973 г.) и Иранската революция (1979 г.) - събития, които не могат да бъдат прогнозирани икономически. Грешим, когато вярваме твърде много в моделите за прогнозиране на инфлацията.

Помислете за следната диаграма, базирана на данни от Дарио Калдара и Матео Яковиело, икономисти от борда на управителите на Федералния резерв, които създадоха индекси на геополитически риск, използвайки архивирани статии във вестници. Чрез наслагване на z-резултат на техния индекс с z-резултат на инфлацията в САЩ, за мен е доста очевидно, че геополитическите смущения обясняват голяма част от историята.

Ето как Калдара и Яковиело, заедно със съавторите Сара Конлиск и Мади Пен, го формулират в статията си „Дали геополитическите рискове повишават или намаляват инфлацията?“:

"Геополитическите рискове увеличават инфлацията в световен мащаб, като инфлационният ефект от фискалната политика, по-високите цени на суровините и прекъсванията на доставките повече от компенсират дефлационните ефекти от по-ниските потребителски настроения и по-строгите финансови условия. По-високите геополитически рискове могат да се превърнат в по-несигурна перспектива за инфлацията и по-големи рискове за повишаване на инфлацията. И накрая, ние показахме, че руската инвазия в Украйна е довела до значително покачване на инфлацията и спад в икономическата активност, като по този начин изостря компромисите, пред които е изправена фискалната и паричната политика."

Въпросът е: инвеститорите са слепи за световните събития на свой собствен риск. Освен това: Големите глобални смущения изглежда идват на групи. Всички трябва да си извадим носовете от електронните таблици и да обърнем внимание на света около нас в тези нестабилни времена.

Преди по-малко от седмица индексите на цените и данните за пазара на труда ме накараха да се почувствам достатъчно уверен, че инфлацията в САЩ ще продължи да се охлажда без много повече ограничения на Фед. Сега малко се колебая дори да направя оценка на перспективите за инфлацията, докато не научим повече за войната в Близкия изток: каква роля изигра Иран в ужасяващите терористични атаки срещу Израел миналата седмица? И какво е готов да направи Израел в отговор?

Говорителите на Фед най-вече казват това, което имат предвид

На "Уолстрийт" инвеститори и анализатори прекарват безброй часове в разбор на думите на влиятелните лица, вземащи решения в комитета за определяне на лихвените проценти на Фед, особено тези на председателя Джеръм Пауъл.

Тази традиция идва от минали десетилетия, когато Фед беше умишлено непрозрачна институция, която дори не правеше едновременни съобщения за своите политически решения. Участниците на пазара трябваше да наблюдават бюрото за търговия на открития пазар на Фед за сигнали. Както каза бившият председател Алън Грийнспан пред комисия на Конгреса през 1987 г.: „Откакто станах централен банкер, се научих да мърморя с голяма несвързаност; ако ви изглеждам прекалено ясен, трябва да сте разбрали погрешно казаното от мен."

Но тази философия вече е мъртва. Ангажиментът на Фед за прозрачност е реален и тенденцията на пазара да прекалява с анализирането на реториката на политиците (или да приема, че те казват обратното на това, което имат предвид) може да бъде направо самосаботираща. Кой може да забрави историята за „завоя на Фед“, който се наложи в края на пролетта и началото на лятото на 2022 г., когато общоприетата мъдрост гласеше, че намаленията на лихвите са зад ъгъла? Година по-късно Федералният резерв повиши основния си лихвен процент до най-високото си ниво от две десетилетия и обмисля да отиде още по-високо. Развитието на политиката от 2022 и 2023 г. не би трябвало да е изненада за онези, които са слушали Фед през цялото време.

Поне от средата на 2022 г. съобщенията на Фед последователно предлагат следното:

Ето как го изрази Пауъл на 15 юни 2022 г., когато доходността на 10-годишните държавни облигации предизвикателно се срина с около 19 базисни пункта по пътя към (сега смешно) дъно от 2,57% два месеца по-късно.

"Винаги има риск да отидете твърде далеч или да не стигнете достатъчно. ... Но ще кажа, че най-лошата грешка, която можем да направим, е да се провалим, което - това не е опция. Трябва да възстановим ценовата стабилност."

И ето диаграма с директни препратки към лихвените проценти, които са достатъчно ограничителни за „известно време“ или „по-дълго“, или „удължен период от време“ - всичко от публични речи, протоколи и други преписи:

Преобладаващата интерпретация беше да се приеме, че Фед основно блъфира: инфлацията ще се срине доста бързо; Федералният резерв вървеше към неизбежна рецесия (реалност, която политиците или не забелязваха, или криеха от американската общественост); и Фед щеше да намали лихвените проценти много по-рано, отколкото предполагаше.

Но Пауъл и колегите му не блъфираха. Със сигурност можем да спорим за уменията на Фед за прогнозиране – които напълно подведоха американската общественост през 2021 г. – но е трудно да се отрече, че политиците са били откровени за това, което са планирали да направят предвид наличната информация. Преводът на езика на Фед е по-прост, отколкото си представяме; всичко, което трябва да направите, е да слушате. Което ме води до друга точка.

Инфлацията има много вкусове. Бъдете като Фед и изберете ванилия

Данните могат да разкажат каквато искате история, а страхът от инфлацията от 2021-2023 г. създаде няколко специално създадени индекса.

Употребяваните коли се смятаха за непостоянни и идиосинкратични, така че някои хора ги премахнаха от инфлационната кошница. Други започнаха да премахват компонентите на разходи за подслон, защото изостават от пазарните наеми и може да ни попречат да видим инфлексни точки. По-късно стана модерно да се изхвърлят здравните осигуровки от кошницата, защото това е вменена категория, за която се казва, че замъглява основния сигнал в данните.

Аз самият съм се занимавал с тази практика и всичките усилия са добронамерени.

Но политиците никога нямаше да променят подхода си, докато обикновените показатели на инфлацията – общият и базовият индекс на личните потребителски разходи – не показаха, че инфлацията надеждно се приближава към целта на централната банка от 2%. Изхвърлянето на жилища и коли ни остави с индексите на Франкенщайн, които представляват само малка част от потреблението в САЩ, а упражненията предполагаха – доста погрешно – че цените на превозните средства и наемите не могат да се ускорят отново.

Другата ключова клопка е претеглянето на месечната цифра в последния доклад за инфлацията. Не само, че числата се колебаят от един период към друг, но те са обект на големи ревизии, които значително променят нашата интерпретация на тенденцията. Помислете за главния фалшификат в данните в края на 2022 г., когато изглеждаше, че инфлацията намалява. През февруари обаче Бюрото по трудова статистика публикува годишната си актуализация на факторите за сезонно коригиране и разказът загуби своя блясък.

Най-надеждният начин да оцените историята на инфлацията е да разгледате три- или шестмесечна плъзгаща се средна стойност на основния CPI и PCE, предпочитаната мярка от Фед. Освен това нашата колективна склонност към прекомерно анализиране на данните понякога може да доведе до повече вреда, отколкото полза, по същия начин, по който човек може да тълкува твърде много езика на Фед до степен да пропусне очевидното.

В заключение

Като цяло, аз все още съм предпазлив оптимист, че инфлацията ще продължи да намалява и че в крайна сметка ще последват по-ниски лихвени проценти. Измерена на шестмесечна годишна база, основната инфлация на потребителските цени в четвъртък достигна едва 3,6% - спад от пика от 6,8% миналата година. Но нищо за последните 19 месеца не ми дава огромна увереност, че мога да предвидя какво ще се случи оттук нататък.

Всъщност последните няколко години показаха, че винаги има още един обрат в историята. Такъв беше случаят, когато "Уолстрийт" преждевременно изигра „завоя на Фед“; когато търговците на облигации нарекоха „пикова“ 10-годишна доходност в края на 2022 г.; и когато капиталовите бикове обявиха края на мечия пазар (може би все още са прави за това, но журито все още не е категорично). Както се оказва, завинаги сме обречени да бъдем изненадани, защото светът е твърде сложен, за да се побере в електронна таблица. Но поне съм склонен да вярвам, че можем да намерим пътя си през всичко това, ако останем смирени и приемем директен подход към анализа.

Джонатан Левин е колумнист на Bloomberg за пазарите в САЩ и Федералния резерв. Преди това е работил като журналист на Bloomberg в Латинска Америка и САЩ, отразявайки финанси, пазари и сливания и придобивания (M&A).

Още по темата

Китай се завръща на ръба на дефлацията на фона на несигурно възстановяване

Пауъл във Фед и Си в Китай могат да спасят глобалния растеж

България може да покрие критериите за еврозоната - въпросът е дали ние го искаме

Инфлацията в САЩ нараства застрашително за втори месец поред

Инвеститорите очакват протокола от заседанието на Фед и данните за инфлацията в САЩ