През последните 40 години лихвените проценти вървяха почти в една посока: надолу. През последните 18 месеца обаче лихвите се повишиха и мнозина се притесняват, че ще останат високи. С други думи: реалността застига пазара на облигации - и митовете, които са израснали около него. Ето три от тези мита.
Мит 1: Сигурните облигации също са безрискови облигации
„Безрисковият актив“ се появява в моделите за ценообразуване на активи и се счита за барометър на риска за целия пазар. Но какво точно означава „без риск“ не е толкова очевидно. Не е така, че всичко, което има ниска вероятност от неизпълнение - държавните облигации на САЩ, например - е безрисково. Когато доходността беше ниска, инвестирането в 10-, 30- или дори 50-годишна облигация изглеждаше като "безплатен обяд", малко допълнителна доходност при нисък риск.
Не е вярно. По-дългата продължителност означава по-голяма нестабилност на цените при промяна на курсовете. По-дългосрочните облигации всъщност не са безрискови.
Какво ще кажете за тримесечна съкровищна облигация? Тя е ликвидна и стойността ѝ не е толкова чувствителна към промените в лихвените проценти. И може да е добър вариант, ако искате да сте сигурни, че номиналната стойност на вашия портфейл няма да се промени много (инфлацията е друга история). Но тримесечната облигация също не е безрискова.
Да кажем, че управлявате пенсионен фонд или просто спестявате за пенсиониране. Вие финансирате задължение, което ще стане дължимо след десетилетия. Пазарната стойност на този пасив също се основава на дългосрочни лихвени проценти, тъй като се дисконтира с помощта на кривата на доходност. Така че, ако искате да сте сигурни, че имате достатъчно пари, за да изплащате пенсии (или само за себе си), 20- или дори 50-годишна облигация е безрискова, защото промените в цената ѝ компенсират промените във вашето задължение. Тримесечна облигация ви излага на риск от инфлация или просто на различни лихвени проценти.
Като пример, разгледайте австрийските 100-годишни облигации. Те са паднали с 60% през последните пет години, с 16% спад само през последната година. Но ако имате пенсионен фонд със същата продължителност, цената на вашето задължение също пада с 60%. Съпоставянето на продължителността е ценно хеджиране, когато курсовете са променливи и непредвидими.
Мит 2: Политиката на Федералния резерв определя дългосрочните лихвени проценти
На теория по-дългосрочните облигации - да речем, 10 години и повече - се основават на очакванията за бъдещи краткосрочни облигации. Ако продължите да купувате серия от тримесечни съкровищни бонове в продължение на десетилетие, това трябва да възпроизведе 10-годишна облигация.
След това следва, че ако хората очакват Фед да намали лихвите в бъдеще, дългосрочните лихви трябва да са по-ниски от краткосрочните - какъвто е случаят днес. Убеждението, че Фед е сериозен за по-високи лихви за по-дълго време, помага да се обясни защо лихвите пълзят нагоре сега. Като алтернатива биковете твърдят, че дългосрочните лихвени проценти ще се понижат отново, когато Фед започне да намалява в отговор на неизбежната рецесия.
Но доказателствата са доста слаби, че краткосрочната намеса на Фед има голямо влияние върху дългосрочните лихви. Може да се случи за ден-два около обявяването ѝ, но с течение на времето макро факторите имат по-голямо значение, защото пазарите са сегментирани. Доказателствата са дори съмнителни, че количественото облекчаване има значение за дългосрочните облигации (въпреки че размерът и обхватът на по-скорошните QE може да са различна история).
Дългосрочните лихвени проценти се определят от фактори като търсене и предлагане на облигации, които са функция на това колко икономиката оценява бъдещото потребление. А високите нива на дълга, които стават все по-високи с течение на времето, означават повече предлагане и вероятно по-малко търсене от чужбина - което сочи все още по-високи нива.
Другият важен фактор е терминът "премия" или колко пазарът възнаграждава спекулантите за поемане на по-голям риск от продължителност и инфлация. Ако очакваната инфлация е по-висока, лихвите също ще бъдат по-високи. Ниската и стабилна инфлация вероятно е голяма причина лихвите да намаляват през последните няколко десетилетия. Облигационните бикове посочват, че очакванията за лихвите, проучванията и рентабилността са все още стабилни и сравнително ниски.
Но терминът премия не отразява само инфлационните очаквания. Той също така включва премия за инфлационен риск - т.е. рискове около бъдеща инфлация. Важно е да разгледате обхвата на очакванията и колко уверени са хората в своите прогнози, за да получите усещане за риск. Инфлационната несигурност все още е висока и едва се помръдна през последната година, което предполага по-висока рискова премия занапред. Несигурността може да се разсее, ако инфлацията падне до 2% и остане ниска още няколко години. Но ако инфлацията скочи отново, инфлационният риск ще бъде фактор по начин, който не е бил от десетилетия.
Мит 3: Застаряването на населението означава, че бъдещата доходност на облигациите ще бъде по-ниска
Отдавна се говори, че доходността на облигациите пада със застаряването на населението, тъй като възрастните хора купуват повече облигации и поемат по-малко рискове. Вижте само Япония. Но скорошни изследвания показва, че тази връзка не е толкова ясна, особено като се има предвид дългата история на 10-годишните облигации в различни страни. Освен това повечето развити страни имат както големи недофинансирани права, така и застаряващо население, което предполага, че ще трябва да емитират много повече дългове. Тъй като по-възрастните домакинства в САЩ не купуват дълг със скоростта, която правят японците, има вероятност ефектът от застаряването на населението да бъде увеличение на лихвите, а не намаляване.
Никой не знае, разбира се, какво ще се случи на пазара на облигации - включително и аз. Може би десетилетието след финансовата криза беше новото нормално и икономиката ще се върне към него. Това, което е по-вероятно обаче – въз основа на данни от векове и отдавна забравената истина за облигациите – е, че светът е изправен пред период, белязан от повече нестабилност и по-високи лихвени проценти. Това означава, че облигациите отново ще бъдат интересни и може би не толкова сигурни.
Алисън Шрагер е колумнист на Bloomberg Opinion, отразяващ икономиката, и старши сътрудник в Manhattan Institute.