Отпадането на Libor - вече няма да има манипулации, но гъвкавостта ще бъде по-малка

Регулаторите трябва да са наясно с рисковете от пазарна неликвидност, които могат да произтекат от насилствената промяна

20:25 | 28 юни 2023

Автор: Маркъс Ашуърт

Снимка: Bloomberg LP

В края на тази седмица ще се случи важно събитие: Доларовият Libor най-накрая ще умре. Големият въпрос е дали неговият заместител - обезпеченият лихвен процент за овърнайт финансиране - прави световната финансова система по-сигурна, или просто е изложена на различни рискове?

Лондонският междубанков лихвен процент, определян ежедневно от групи от банки, някога беше наричан най-важното число във финансите. Той представляваше съвкупност от разходи по заеми, обхващащи различни падежи за основните световни валути. Всичко на стойност стотици трилиони беше обвързано с Libor - от облигации с плаващ лихвен процент до жилищни ипотеки и автомобилни заеми.

Тъй като миризмата на манипулиране на цените стана непреодолима, а пазарите за финансиране на едро между банките пресъхнаха, краят на Libor стана неизбежен. Той изгуби всякакво доверие, тъй като пазарната оценка се превърна в оценка, която се прави на база на изчисленията. Тримесечният доларов Libor беше толкова вплетен във финансовата система, че датата на прекратяването му беше удължена с 18 месеца, за да се даде на кредиторите и кредитополучателите повече време да се адаптират към премахването му.

Объркващо е, че всяка валута е избрала да назове своя заместител на Libor по различен начин, с едва доловими, но все пак важни разлики в изчисленията. Дейностите, свързани с Libor, изцяло преминаха към неговите заместители в стерлинги, швейцарски франкове и японски йени. В еврозоната трансакциите с Euribor все още превъзхождат предложения заместител, наречен €STR. Тъй като няма договорена крайна дата за евровия бенчмарк, неговото бъдеще остава неясно.

Но тъй като доларът все още е най-важната валута в света, от решаващо значение е какво ще се случи на американския пазар - а по този въпрос комисията все още не се е произнесла, тъй като пристрастеността на пазара към Libor се оказва трудна за преодоляване. Властите в САЩ не са толкова ревностни, колкото техните британски колеги, в унищожаването на Libor; анализаторите на Barclays Plc смятат, че 55% от задълженията по обезпечени заеми в долари все още се позовават на стария бенчмарк. Все още предстои много работа по преминаването към новия стандарт, особено при регионалните банки в САЩ, които предпочитат удължения матуритет и по-гъвкавия характер на системата Libor. Въпреки че вече се изчисляват по-дългосрочни падежи на SOFR, те все още не са успели напълно да изместят своя опорочен предшественик.

Според данни, събрани от Международната асоциация на суаповите дилъри, от 43 трлн. долара търговия на паричния пазар през тази година около 80% са преминали към SOFR. Въпреки това при условията на Libor са извършени повече от 50 000 сделки на стойност 9 трлн. долара. Това е една пета от общите обеми - това е доста сериозно гърчене на останките на Libor.

Фундаменталните разлики между двата набора бенчмаркове обясняват защо властите са толкова нетърпеливи да убият Libor - и защо неговият заместител се провали. Libor е приблизителна оценка на цената на парите, а не реална транзакция. Поради това SOFR изглежда като по-добър инструмент, тъй като отразява реални сделки.

На практика това е по-сложно. SOFR е овърнайт лихвен процент, ориентиран назад. Понякога, особено при по-дългите матуритети, няма достатъчно обем, който да покаже къде реално се намира пазарът. Мястото, където е сключена последната сделка, при евентуално много малък размер, не е полезно при бързо променящ се пазар. Едно е да се отпусне заем на институция, обезпечен с овърнайт обезпечение от американски държавен дълг - съвсем друго е да се поеме ангажимент за срок до една година само въз основа на репутацията на контрагента.

Съществената разлика е, че Libor вземаше предвид кредитното качество на всяка институция, която предоставяше лихвите, като съответно се добавяха или изваждаха различни премии. Този елемент не се е пренесъл в SOFR или неговите еквиваленти.

Предимството на Libor беше, че имаше множество отправни точки, простиращи се до една година. Референтен показател, отнасящ се единствено до овърнайт лихвения процент, може да не помогне на паричната система да устои на напрежението в периоди на неликвидност. Ако при някоя бъдеща банкова криза единствената налична ликвидност е в овърнайт пари, тежестта неизбежно ще се прехвърли върху централните банки, за да поддържат паричните потоци през пазарния канал като единствения контрагент, на който търговските банки имат истинско доверие. Затова може би е разбираемо, че търгуваният в брой SOFR все още не е достигнал същото ниво на безпроблемна интеграция, каквото някога имаше доларовият Libor. Достойнството на SOFR, че е по-прозрачен, е важно, но то не е отговор на всички потенциални проблеми.

При фючърсите и опционните деривати, които са основното място за хеджиране и спекулиране с лихвени проценти с по-кратък падеж, преходът е по-успешен в САЩ, отколкото в Обединеното кралство. Обемите на фючърсите SOFR, търгувани на Чикагската стокова борса, са сравними с това, колко активни са били евродоларовите договори. Този факт е от значение, тъй като това са най-активно търгуваните фючърсни договори в световен мащаб. За да насърчи активността на маркетмейкърите, борсата за търговия на ценни книжа предлага по-ниски такси и по-гъвкави търговски размери. Интерконтиненталната борса изпитва затруднения с британския еквивалент на договорите SONIA, при които ликвидността никога не е достигала нивата на стерлинговия Libor.

Възстановяването на паричната система след световната финансова криза продължава да е в процес на развитие. Подходът на САЩ, които оставят Обединеното кралство да направи всичко възможно за тестването на нови критерии, може да се окаже умен - макар и донякъде самодоволен. Пазарът на долара ще се раздвижи напълно, когато е готов. Но няма сериозна алтернатива на спазването на регулаторните изисквания. Никой не обича промените, а най-малко - закостенялата банкова система. SOFR е най-малко лошият възможен вариант, тъй като на банките не може да се вярва да определят лихвените проценти без надзор. Регулаторите обаче трябва да са напълно наясно с рисковете от пазарна неликвидност, които могат да произтекат от насилствената промяна.